トルコの資本市場法：外国人投資家が知っておくべきこと

トルコの資本市場は一つの主要な枠組みの上に成り立っています。すなわち、資本市場委員会（トルコ語ではSermaye Piyasası Kurulu、略してSPK）が執行する資本市場法第6362号です。本ガイドでは、規制当局とは誰か、何が規制対象の証券に当たるか、公募発行体と私募発行体の違い、投資家がどのように保護されるか、そしてインサイダー取引および相場操縦に対する規則について、平易に解説します。トルコで証券を発行・上場し、投資し、あるいは取引を行おうとする外国企業・ファンド・投資家が、着手前に法的な全体像を把握するために書かれています。

法的枠組みの概要

トルコにおける資本市場規制の礎となるのは資本市場法第6362号です。同法は、証券の発行、公募、市場および取引所の運営、そして投資家保護に関する規則を定めています。この法律を取り巻くように、規制当局が発する膨大な下位規制（通達および委員会決定）と、国内取引所であるボルサ・イスタンブールの規則が存在します。

外国人投資家にとって実務上重要なのは、資本市場活動が免許を要し、監督を受ける領域であるという点です。資本を調達する場合であれ、ファンドを立ち上げる場合であれ、投資サービスを提供する場合であれ、あるいは単に上場企業に相当程度の持分を取得する場合であれ、通常は規制当局への通知が必要であり、多くの場合、行おうとする行為について事前の承認を得なければならない体制に足を踏み入れることになります。

規制当局とは：SPK（資本市場委員会）

資本市場委員会——Sermaye Piyasası Kurulu、ほぼ常にSPKSPK資本市場委員会——および資本市場法（第6362号）トルコ語では同じ三文字が、規制当局（Sermaye Piyasası Kurulu）と、それが所管する法律（資本市場法第6362号）の双方を指します。用語集 →と表記され、英語ではCMBと呼ばれます——は、トルコの資本市場を監督する公的機関です。米国のSEC（証券取引委員会）や英国のFCA（金融行為規制機構）に相当するものと考えてください。

大まかに言えば、SPKは以下について責任を負います。

• 証券が公募される前に公募を承認し、目論見書（トルコ語ではizahname）を審査すること。
• 投資会社、ポートフォリオ運用会社、ファンドその他の市場参加者に免許を付与し、監督すること。
• 法の日々の運用を具体化する詳細な規則（通達）を発すること。
• 市場を濫用について監視し、行政上の措置および制裁金を科すこと。
• 上場企業に対する開示義務を含め、投資家を保護すること。

市場インフラ：ボルサ・イスタンブール、MKK、Takasbank

三つの機関が市場の基盤を成しており、外国人投資家は直接またはブローカーを通じてそのすべてと関わることになります。

• ボルサ・イスタンブール（BIST）——株式、債券、デリバティブその他の商品が上場・取引される国内証券取引所。
• 中央証券保管機関（MKK）——Merkezi Kayıt Kuruluşu。どの証券を誰が保有しているかについての電子化（ペーパーレス）記録を管理する中央登録機関。トルコでは証券は一般に紙の券面ではなく振替（ブックエントリー）形式で保有されます。
• Takasbank——取引が安全に決済されるよう、買い手と売り手の間に立つ中央清算・決済・保管銀行。

外国人投資家にとって実務上重要なのは、所有権が中央で電子的に記録されること、そして通常はこのインフラに接続する免許を有するトルコの仲介業者を通じて市場にアクセスするという点です。個人投資家であれ機関投資家であれ、取引所と直接取引するのではなく、規制を受けたブローカーを通じて行います。

何が規制対象の証券に当たるか

資本市場法第6362号は資本市場商品に適用されます。これは意図的に広く定められた概念です。実務上は以下を含みます。

• 株式（持分）およびこれに類する所有権証券。
• 債券や手形（トルコ語ではtahvilおよびbono）、スクーク型のリース証券などの債務証券。
• 投資ファンド持分および投資信託の株式。
• デリバティブその他、規制当局が指定する商品。

この定義が重要である理由は単純です。すなわち、ある商品がこの定義に該当すれば、法の仕組み——開示、免許、公募規則、市場濫用の禁止——が作動するからです。ある投資が資本市場商品の公募に該当するか否かを踏まえて仕組みを構築することは、多くの場合、最も重要な初期段階の法的論点となります。

公募発行体と私募発行体

本法における中心的な区別は、証券を公衆に対して募集するか、資金調達を私的なものに留めるかという点です。

公募——大まかには、公衆に対して証券の購入を勧誘すること——は一般に最も重い義務を生じさせます。すなわち、SPKの承認、発行体とリスクを記載した目論見書（izahname）の公表、そして企業がいったん公開会社となった後は、重要事象の継続的開示、定期的な財務報告、コーポレート・ガバナンス要件といった継続的義務です。ボルサ・イスタンブールで株式が取引される企業が最も明確な例です。

私募、または適格（プロ）投資家に限定した募集は、より軽い要件に服します。なぜなら法は、そうした投資家が自ら身を守れると想定しているからです。もっとも「私的」には法的な限界があります。公募の一線を越えれば——たとえば広く販売するなど——実質的には遡って完全な目論見書および承認の体制が適用され、これを回避したことについて制裁が科されます。

投資家保護と開示

投資家保護は第6362号全体を貫いています。主な柱は次のとおりです。

• 開示——公開会社は、募集段階での目論見書と、その後の株価に影響を及ぼす動向の継続的開示を通じて市場に情報を提供し続けなければなりません。これにより投資家は同じ情報に基づいて取引します。
• 目論見書責任——目論見書に責任を負う者は、その中の虚偽または誤解を招く情報について責任を問われ得ます。これにより投資家に賠償への道が開かれます。
• 仲介業者の免許——免許を有する会社のみが投資サービスを提供でき、それらの会社は顧客に対して行為義務を負います。
• 中央決済・保管システムを通じた顧客資産の分別管理および保全、および仲介業者の一定の破綻に対する投資者補償の仕組み。

外国人投資家にとって、ここから二つのことが導かれます。第一に、上場トルコ証券を購入する際に依拠する情報は法的に開示が義務づけられており——それが虚偽であれば法的責任を追及できます。第二に、あなたに投資を勧誘する会社が実際にSPKの免許を有しているかを常に確認すべきです。無免許の業者と取引すれば、これらの保護のほとんどが失われます。

市場濫用の規制：インサイダー取引と相場操縦

資本市場法第6362号は市場濫用を禁止し、犯罪化しています。法自身の用語を用いれば、中心となる二つの犯罪は以下のとおりです。

• インサイダー取引／内部情報の濫用（トルコ語ではbilgi suistimali）——未公開の株価に影響を及ぼす情報に基づいて取引を行い、または他者にその取引を教唆すること。
• 相場操縦／市場詐欺（トルコ語ではpiyasa dolandırıcılığı）——証券の価格、供給または需要について虚偽または誤解を招く印象を作り出す、あるいはその他の方法で市場を欺くことを目的とした取引または計画。

これらは単なる規制違反ではありません。SPKの行政上の権限に加えて、拘禁刑や司法罰金を含む刑事責任を伴い得ます。破棄院を含むトルコの裁判所はこれらの規定を適用しており、執行は現に行われています——ただし、正確な量刑の範囲は法令によって定められており、現行の条文に照らして確認すべきです。

外国人投資家および発行体のための実務上のポイント

枠組みをまとめると、実際にトルコの資本市場で何かを行う際に最も重要となりがちな点は以下のとおりです。

• 外国人投資家は歓迎されており、一般に免許を有する現地の仲介業者と中央保管システムを通じて、トルコ証券を保有・取引できます。「外国人」専用の取引所は存在せず、同じ市場インフラを利用します。
• 通知の閾値が重要です。上場企業において相当程度の持分を積み増しまたは減少させることは開示義務を生じさせ得るほか、支配権を取得した場合には少数株主に対する強制公開買付け（トルコ語ではzorunlu pay alım teklifi）が求められる場合があります。閾値を越える前に現行の閾値を確認してください。
• ファンドおよび資産運用の仕組みは規制対象です。ファンドを立ち上げ、またはトルコの投資家に販売するには、一般にSPKの関与が必要です。外国ファンドをトルコ国内へ販売することは自動的に認められるものではありません。SPKの通達VII-128.4号（外国資本市場商品、預託証券および外国投資ファンド持分）のもとでは、外国ファンド持分は、認可を受けた現地の代表者（トルコ語ではfon temsilcisi）を通じてのみトルコ国内で販売可能であり、かつファンドは規制上の規模の閾値を満たさなければなりません——販売される持分は最低現在価値（2026年時点でおよそ200万ユーロ。この閾値は通達により定められ、随時変更されます——現行の数値を確認してください）を有していなければならず、ファンドの純資産価値もこれとは別の、より高い下限を満たさなければなりません。いかなる仕組みに依拠する前にも、現行の閾値と要件を確認してください。
• 税務および為替に関する規則は資本市場の規制と並存しており、後回しにせず並行して確認すべきです。
• タイミングは商業上のものだけでなく、規制上のものです。SPKの承認、目論見書の審査、取引所への上場は、いずれも時間を要します。それを取引スケジュールに織り込んでください。

よくあるご質問